Доплата от дяди
Будущее выстраиваемой в России модели массовой ипотеки зависит от субсидий и гарантий федерального бюджета. В свою очередь, она делает неконкурентоспособными зарождающиеся бездотационные, рыночные ипотечные системы. В последний месяц Агентство по ипотечному жилищному кредитованию (АИЖК) развернуло бурную деятельность. Не проходит недели без подписания АИЖК соглашений с субъектами РФ о включении регионов в создаваемую агентством федеральную систему массовой ипотеки (так, на прошлой неделе Краснодарский край стал 32-м регионом России, подписавшим такое соглашение). Примечательно, что речь идет не просто о рамочных соглашениях и декларациях о намерениях - АИЖК всерьез занялось формированием необходимых для запуска системы финансовых средств. В конце апреля, не дожидаясь принятия федерального закона об ипотечных ценных бумагах, АИЖК разместило на ММВБ выпуск гарантированных Минфином собственных купонных облигаций на сумму 1,07 млрд рублей под доходность 9,69% годовых. Спрос на облигации превысил предложение в 1,6 раза.
Но самое интересное даже не в этом - по стандартам АИЖК кредиты будут выдаваться на сроки до двадцати лет под 15% годовых в рублях. Еще совсем недавно о таких условиях нельзя было и мечтать. Те банки, которые выдавали ипотечные кредиты, используя привлеченные средства, предоставляли их, естественно, на тех же условиях, что и все прочие кредиты - срок не больше трех лет, ставка - 15-20% годовых в валюте. Банки же, использовавшие средства международных доноров (US AID, IFC, EBRD) в рамках программы "Дельта-Кредит", предоставляли кредиты на десять лет под 15% годовых в валюте, и эти условия воспринимались как совершенно нерыночные. А тут - двадцать лет и 15% в рублях! Что это за волшебная система ипотеки, которая позволяет столь радикально улучшить условия ипотечных кредитов?
Требуется инвестор
Суть выстраиваемой АИЖК системы такова. Банк выдает ипотечный кредит заемщику, регистрирует закладную. Выданные кредиты банки продают региональными агентствам ипотечного кредитования (РАИК). При этом банк получает ту сумму, которую он выдал в качестве кредита, плюс 5-10 тыс. рублей комиссионных. И про выданный кредит забывает навсегда. РАИК перепродает кредит АИЖК, оставляя за собой функцию обслуживания. РАИК удерживает из выплачиваемых ему процентных платежей 2% и передает АИЖК только 13%. АИЖК, держащее на своем балансе ипотечные кредиты, тоже должно как-то финансироваться. Ему необходимы средства для того, чтобы выкупать кредиты у РАИКов. После принятия соответствующего закона АИЖК сможет выпускать ипотечные ценные бумаги - их обеспечением станет недвижимость, заложенная по уже выданным ипотечным кредитам. Аналогичные бумаги (mortgage bonds) используют для финансирования ипотечного кредитования западноевропейские банки, выпуская их, правда, без посредников, подобных АИЖК и РАИК. Источником средств для погашения ипотечных ценных бумаг (а также для выплаты комиссионных АИЖК, РАИКов и банков) станут платежи физических лиц - заемщиков, гасящих ипотечные кредиты. Итак, вроде бы все гладко. Однако в том, что эта модель способна обеспечить дешевую массовую ипотеку, есть большие сомнения. И вызваны эти сомнения следующими соображениями.
АИЖК рассчитывает на то, что инвесторы станут покупать ипотечные ценные бумаги на условиях, достаточных для покрытия затрат. Условия понятные: срок двадцать лет, ставка не больше 12,5% годовых в рублях (15% - конечная цена ипотечного кредита минус 2% РАИК, минус хотя бы 0,5% маржа АИЖК). Идеологи программы утверждают, что инвесторы, готовые вкладывать средства на таких условиях, непременно найдутся. Ведь они будут инвестировать в "практически безрисковые" ценные бумаги, обеспеченные "самым надежным покрытием - недвижимостью, заложенной физлицами по ипотечным договорам".
Однако, очевидно, что ценные бумаги, обеспеченные недвижимостью, заложенной по ипотечным договорам, не безрисковые. А следовательно, предполагают наличие в доходности некоторой надбавки за этот риск - так называемый спрэд к условно безрисковым государственным ценным бумагам. Понятно, что инвесторы развитых стран, уже давно имеющие дело с ипотечными ценными бумагами, умеют его измерять и, соответственно, определять величину надбавки. В США, например, инвесторы знают, что в 2002 году в среднем по стране эта вероятность была равна 1,15%, а вот в штате Индиана - 2,38%. То есть надо рассчитывать на то, что из каждых 10 тыс. ипотечных заемщиков США, успешно прошедших проверку на соответствие стандартам, 115 окажутся неплатежеспособными. Но при этом среди заемщиков Индианы таких будет уже 238. Зная, какую долю в его портфеле занимают ипотечные кредиты, выданные в штате Индиана, инвестор может ввести соответствующую поправку. Точно так же, введя поправки на все остальные параметры, инвесторы могут подсчитать наиболее вероятное количество дефолтов для своего конкретного портфеля.
Размер убытков на каждый из дефолтов складывается из затрат - средств, времени и здоровья, - которые ждут инвестора в том случае, если ему придется заняться выселением заемщика и возмещением своего ущерба за счет реализации заложенной квартиры на торгах. Примерная величина этих потерь инвесторам в развитых странах также хорошо известна. Так например, в США крупнейший держатель ипотечных ценных бумаг - Fannie May - терял на каждом дефолте в 1997 году 12,8 тысяч долларов.
Какова вероятность дефолтов физических лиц - получателей ипотечных кредитов в российских условиях, не известно никому. Выдача кредитов еще не поставлена на поток. Количество предоставленных банками ипотечных кредитов пока ничтожно, причем практически каждый выдавался под пристальным вниманием руководителей банков, прессы и местных политических деятелей, так что считать их типичными нельзя.
Сколько времени, денег и здоровья потеряет наш держатель ипотечных ценных бумаг, если ему придется заняться выселением заемщика из квартиры и реализацией ее с конкурсных торгов, тоже непонятно. Более того, есть опасения, что в ряде случаев ему вообще не удастся этого сделать, и тогда потери на дефолт составят 100% от вложений инвестора. Кроме того, инвесторы, пережившие 1998 год, просто не могут не учитывать в долгосрочных инвестициях определенной вероятности повторения тех событий. Известно, что любой спад в экономике оказывает удвоенное негативное воздействие на ипотечные ценные бумаги. Он приводит к резкому росту количества дефолтов заемщиков, и одновременно с этим - к росту потерь на один дефолт из-за снижения цен на недвижимость. Таким образом, хотя и непонятно, какую именно надбавку за риск должны потребовать наши инвесторы, совершенно очевидно, что она будет значительной - именно из-за высокого уровня неопределенности. То есть инвесторов, покупающих ипотечные ценные бумаги с доходностью 12,5% (практически на уровне инфляции), быть не должно. Тем ни менее программа запущена. Значит, инвесторы найдены. Каким же образом это было сделано?
Секрет российского чуда
Оказывается, "временно" средства на выдачу ипотечных кредитов предполагается получать из бюджета. Для этого и выпущены облигации АИЖК, обеспеченные государственными гарантиями. Иными словами, выпускается государственный заем, замаскированный под заем АИЖК сроком на шесть лет. Причина, по которой за счет шестилетних денег предполагается финансировать двадцатилетние ипотечные кредиты, связана со стремлением сделать ипотечные кредиты более доступными широким слоям населения. Например, кредит в 15 тыс. долларов сроком на шесть лет может быть выдан при условии, что официальный доход заемщика составляет не менее 1060 долларов в месяц (исходя из того, что не более 30% дохода направляется в погашение кредита), а сроком на 20 лет - 807 долларов в месяц. Но при несоответствии срочности активов и пассивов возникает процентный риск. Через шесть лет основную часть бумаг придется гасить за счет выпуска нового займа. Если конъюнктура рынка к тому времени будет такова, что инвесторы даже по госбумагам потребуют доходности большей, чем 12,5%, то разница будет покрываться за счет бюджета. Иными словами, в создаваемой схеме процентный риск полностью ложится на бюджет. Кроме того, из средств бюджета должны будут покрываться и все потери, связанные с дефолтами заемщиков.
Итак, появление в России дешевых ипотечных кредитов объясняется очень просто. Их финансирование и все возникающие при этом риски ложатся на бюджет. Причем сделано это так, что на первый взгляд система ипотечного кредитования кажется вполне рыночной. Однако она предлагает нерыночные условия, а это значит, что все зарождающиеся сейчас в стране несубсидируемые программы окажутся неконкурентоспособными по сравнению с ней и будут вытеснены с рынка. Из-за замены ипотечных ценных бумаг, обеспеченных недвижимостью, на ценные бумаги, гарантированные бюджетом, система фактически превращается в подобную американской. В США бумаги, выпущенные федеральными ипотечными агентствами, с которых скопировано АИЖК (Fannie May, Freddie Mac, Ginnie May), тоже воспринимаются инвесторами как гарантированные правительством. И это действительно, так же как у нас, позволяет обеспечить условия ипотечных кредитов значительно лучшие, чем те, которые предлагаются банками, использующими другие источники финансирования. И так же, как это неминуемо будет у нас, кредиты с другими источниками финансирования практически полностью вытесняются из того сегмента рынка, на котором работают американские агентства. Однако при очевидном сходстве между американской моделью и моделью, создаваемой у нас, есть три очень существенных различия.
Во-первых, формально ипотечные бумаги агентств (кроме Ginnie May) правительством США не гарантированы. Таким образом, у бюджета США нет безусловного обязательства покрыть все убытки инвесторов по ипотечным ценным бумагам. Инвесторы хоть и надеются на государственную поддержку, но все-таки понимают, что ее может и не быть, в связи с чем ставки по ипотечным ценным бумагам устанавливаются несколько выше ставок по государственным ценными бумагам.
Во-вторых, правительство США не берет на себя процентный риск, то есть ценные бумаги, приобретаемые инвесторами, имеют ту же срочность, что и ипотечные кредиты, которые финансируются за счет инвестиций. В случае досрочного погашения заемщиками кредитов досрочно погашаются и ценные бумаги.
В-третьих, американцы никогда не стеснялись признать, что даже подразумеваемая госгарантия является бюджетным субсидированием. По подсчетам экономистов, величина этой субсидии составляет 3,5-4 млрд долларов в год. В связи с этим правительство США накладывает серьезные ограничения на деятельность агентств. Цель - создать условия, при которых субсидия использовалась бы только для поддержки среднего класса и не могла использоваться для дотации богатых граждан.
Достигается эта цель просто: агентствам запрещено покупать кредиты на приобретение и строительство элитного жилья - они не могут выкупать кредиты на покупку квартир, стоимость которых превышает лимит, ежегодно устанавливаемый правительством. Для государственной Ginnie May этот лимит составляет 95% средней стоимости жилья в регионе, а для формально независимых Fannie May и Freddie Mac - 140%. В создаваемой у нас системе подобных ограничений даже не планируется. Между тем, коли уж мы стали на путь копирования американской ипотечной системы, надо предусмотреть хотя бы это принципиальное ограничение. Нам тоже было бы целесообразно ограничить круг получателей субсидий представителями среднего класса. То есть оговорить не только минимальный декларируемый месячный доход - 800 либо 1000 долларов, - но и максимальный (и желательно не только декларируемый). Может быть, делать это стоит, как в США - ориентируясь не на декларацию о доходах, а на стоимость приобретаемого жилья. Кроме того, необходимо снять с бюджета хотя бы процентный риск. То есть надо либо пытаться выпускать 20-летние ценные бумаги, либо не выдавать 20-летние кредиты.
И последнее. Создание субсидируемой системы ипотечного кредитования чрезвычайно рискованно. Ее введение, как показывает опыт США, неминуемо приведет к гибели слабых ростков банковской и контрактно-сберегательной моделей. При этом есть большие сомнения в том, что бюджет страны сможет в течение многих лет выдерживать нагрузку такого субсидирования. Пока во всем мире это мог себе позволить только бюджет США (и то принимая меньший объем рисков, чем предполагается у нас). В менее богатых странах попытки создать такую систему были безуспешными.
Если бюджет прекратит предоставлять гарантии по займам АИЖК, его деятельность прекратится. Выкупать и перепродавать кредиты станет совершенно бессмысленно. Как показывает опыт Западной Европы, в отсутствие госгарантий это перестанет обеспечивать улучшение условий кредитования. Более того, с учетом маржи посредников, АИЖК и РАИКов, будет приводить к их ухудшению. Придется опять начинать формировать ипотечную систему с нуля. Опыт других стран показывает, что оптимальный вариант для старта массовой ипотеки в наших условиях - это контрактно-сберегательная модель.
Эксперт, 26.05.2003
