Секьюритизация в России
Оксана Ярощук
менеджер налогового отдела компании PricewaterhouseCoopers
Екатерина Лазорина
партнер налогового отдела компании PricewaterhouseCoopers
В отличие от стран Запада, где сделки по секьюритизации активов проводятся уже более 30 лет, на российском рынке подобные случаи достаточно редки. Однако стремление участников рынка к снижению стоимости привлекаемых финансовых ресурсов, а также бурное развитие потребительского и ипотечного кредитования в нашей стране в последние годы вызывают повышенный интерес российских банков к возможности секьюритизировать свои активы.
Структуры секьюритизации
В США и Европе широкое распространение получили две модели секьюритизации: реальная (true sale) и синтетическая. При использовании модели true sale права на секьюритизируемый актив продаются специально созданной компании (СК), которая финансирует приобретение актива за счет реализации облигаций/нот сторонним инвесторам. Модель синтетической секьюритизации подразумевает передачу риска, связанного с активом, а не сам актив. В большинстве стран в случае банкротства оригинатора, секьюритизированные активы отделяются от общей массы; следовательно, держатели облигаций, обеспеченных таким активом, имеют преимущественное право на него по сравнению с другими кредиторами оригинатора.
Привлечение финансирования путем секьюритизации активов позволяет четко отделить общие риски оригинатора, а иногда и страновые риски, от рисков, непосредственно связанных с базисным активом. В результате кредитный рейтинг облигаций, выпущенных СК, может быть выше, чем у компании-оргинатора, что позволяет снизить стоимость привлеченного финансирования. Ниже мы рассмотрим юридические и налоговые аспекты реальной секьюритизации.
Переуступка актива оригинатором
С юридической точки зрения переуступка прав требований по потребительским/ипотечным кредитам или аналогичным активам классифицируется как продажа имущественных прав. В законодательстве не определяются особенности налогообложения такой продажи, в частности порядок начисления НДС. По сложившейся практике, переуступка имущественных прав в отношении кредитов по их балансовой стоимости или с дисконтом не приводит к возникновению НДС. Если же переуступка происходит по цене выше балансовой стоимости, соответствующая премия может облагаться НДС.
С точки зрения налога на прибыль переуступка имущественных прав в отношении кредитов по номиналу также не должна приводить к каким-либо налоговым последствиям. При переуступке права требования с премией или дисконтом образующийся доход/расход включается в налогооблагаемую базу оригинатора. Существуют определенные ограничения на признание убытков при переуступке прав требования, срок исполнения по которым не истек. Следует отметить, что согласно российскому законодательству переуступка имущественных прав, как и их реализация, не подлежит контролю с точки зрения правил трансфертного ценообразования.
Обслуживание переуступленных прав требования
Как правило, после продажи секьюритизируемых активов СК их обслуживает специализированная компания либо сам оригинатор. Например, если оригинатор переуступил СК денежные потоки по потребительским кредитам, данные кредиты необходимо продолжать обслуживать: выступать в качестве платежного агента (собирать деньги с заемщиков и перечислять их СК), выявлять неплательщиков и инициировать в их отношении соответствующие процедуры и т. д. В таком случае СК и оригинатор могут заключить сервисный договор, в соответствии с которым оригинатор будет оказывать СК вышеупомянутые услуги.
Вознаграждение сервисной компании / платежному агенту должно устанавливаться на рыночном уровне, однако в связи с малым количеством подобных транзакций в России рыночную стоимость таких услуг определить достаточно сложно. Кроме того, вознаграждениеподлежит обложению НДС и налогом на прибыль. При структурировании суммы, выплачиваемой иностранной СК, необходимо учитывать специфику услуг с точки зрения места их оказания (Россия или иностранное государство). При привлечении зарубежной СК необходимо тщательно проанализировать риски постоянного представительства, которое может возникнуть для СК в связи с деятельностью оригинатора (или независимой сервисной компании).
Перераспределение прибыли оригинатору
Доходы от секьюритизируемого актива обычно выше, чем расходы по обслуживанию долга, поэтому на уровне СК может аккумулироваться прибыль. Налогообложение зарубежной СК, связанной с секьюритизацией, зависит от страны ее инкорпорации, однако во многих юрисдикциях применяется специальный режим, где эффективная налоговая ставка таких компаний близка к нулю. Тем не менее накопление прибыли у СК может фактические «заморозить» значительные финансовые ресурсы и привести к снижению экономической эффективности системы. В связи с этим на этапе структурирования сделки необходимо разработать механизмы перераспределения прибыли, накопленной на уровне СК, в пользу оригинатора. Налогообложение репатриируемых в РФ доходов зависит от формы, в которой произошла репатриация. Правильное структурирование механизмов перераспределения прибыли оригинатору может снизить налоговую нагрузку на структуру и повысить ее эффективность в целом.
Юрисдикция для размещения СК
Традиционно СК размещают в юрисдикциях с благоприятными налоговыми и правовыми условиями. В некоторых юрисдикциях (например, в Люксембурге) деятельность СК, которые используются для секьюритизаций, регулируется специальным законом, подразумевающим благоприятный режим налогообложения. СК не должна принадлежать оригинатору или быть каким-либо образом аффилированой с ним, поэтому достаточно часто СК является соственностью траста или номинальных акционеров, а управляет ею независимая управляющая компания. Такая структура владения/управления СК позволяет максимально дистанцировать СК от рисков оригинатора.
В принципе для секьюритизации допустимо использовать СК, зарегистрированную в России. Однако ввиду неурегулированности данного вопроса в нашем законодательстве, в частности из-за отсутствия самого понятия «специальная компания» (за исключением ипотечного агента, рассматриваемого ниже), подобная структура может быть связана со значительными юридическими рисками и налоговыми затратами. Кроме того, компании, планирующие проведение секьюритизации своих активов, чаще обращаются к услугам иностранной СК: это повышает ликвидность выпускаемых облигаций/нот и позволяет привлекать финансирование на международном рынке, предоставляющем обширные ресурсные возможности.
Платежи по активу
Платежи по активу, как правило, осуществляются через сервисную компанию / платежного агента. В случае использования иностранной СК у сервисной компании / платежного агента может возникнуть обязанность налогового агента по удержанию налога у источника выплаты в отношении сумм, выплачиваемых в пользу СК. При правильном структурировании сделки налог, удерживаемый у источника выплаты, легко уменьшить до нуля в соответствии с положениями договора об избежание двойного налогообложения между Россией и страной, в которой инкорпорирована СК.
Особенности секьюритизации ипотечных кредитов
В целом секьюритизация портфелей ипотечных кредитов практически не отличается от секьюритизации прочих активов. Ее основные принципы отражены в законе «Об ипотечных эмиссионных ценных бумагах», однако пока в рамках данного закона на рынке не совершено ни одной сделки.
Некоторые положения закона об ипотечных бумагах требуют доработки, поскольку явно не соответствуют сути сделок по секьюритизации. Например, владельцы облигаций с ипотечным покрытием вправе требовать от ипотечного агента досрочного погашения облигаций, если размер обязательств по облигациям превышает размер ипотечного покрытия. Иными словами, ипотечный агент в соответствии с данной нормой может быть объявлен банкротом при наступлении дефолта по нескольким ипотечным кредитам. В обычных структурах секьюритизации механизм защиты инвесторов от дефолта по базисному активу осуществляется путем приобретения оригинатором субординированных облигаций (Junior notes), платежи по которым проводятся только после полного удовлетворения обязательств по «старшим облигациям» (Senior notes), принадлежащим инвесторам.
В то же время отечественная концепция ипотечного агента, представляющая его как юридическое лицо с ограниченной правоспособностью, которому запрещены иные виды деятельности и выпуск ценных бумаг, не предусмотренных уставом, близка к концепции СК, принятой в западном праве. Кроме того, налоговым законодательством РФ установлено, что ипотечный агент не является плательщиком налога на прибыль.
Сделки секьюритизации в России
Заинтересованность российских банков в секьюритизации активов за последний год существенно возросла. На начало 2005 г. было закрыто всего несколько подобных сделок, в том числе выпуск облигаций АКБ «Росбанк», затем было объявлено о ряде новых сделок. Например, в июле этого года была успешно проведена секьюритизация портфеля автокредитов АКБ «Союз». Сейчас несколько российских банков заключают сделки по секьюритизации портфелей потребительских кредитов; планируется первая в России сделка по секьюритизации портфеля ипотечных кредитов, принадлежащего одной из ведущих компаний в данной областии выпуску ипотечных облигаций. Кроме того, ряд крупных российских банков объявил о намерении секьюритизировать свои портфели потребительских и ипотечных кредитов.
Поскольку стоимость получения финансовых ресурсов путем секьюритизации активов, как правило, ниже, чем, например, при выпуске еврооблигаций, за счет снижения рисков по приобретаемым ценным бумагам, заинтересованность банков и инвесторов в новом для нашего фондового рынка инструменте в ближайшее время возрастет. Привлечению внимания инвесторов должно способствовать и развитие российского законодательства, регулирующего сделки по секьюритизации, а также наличие успешно реализованных проектов.
Рынок ценных бумаг, 31.01.2006
